公司是深圳地区主导有线电视运营商，上半年业绩增长迅速。公司主要负责深圳关内区域的有线电视网络建设及运营，11 年上半年公司实现营业收入3.95 亿元，同比增长2.2%，其中电视收视以及有线宽频业务构成了公司的主要收入来源，两者合计占比77%。得益于资本开支有所下降带来折旧摊销成本降低，公司综合毛利率上升显著，11 年上半年达到37.5%，从而带动归属于母公司所有者的净利润同比增长68%。

　　收购天明迈出深圳有线整合第一步，业绩影响微弱。公司8 月发布公告以6148 万现金收购深圳天明网络100%股权，相当于每用户1025 元，显著低于公司二级市场2800 元每用户价值（考虑关外整合），预计将提升公司每股价值0.33 元。由于光明新区有线用户渗透率较低，预计未来用户规模将会达到10 万左右。由于折旧摊销因素的影响，预计天明网络在2013 年之前均略有亏损，对公司净利润影响较低。

　　我们判断，年底前启动关外有线网络整合是大概率事件。虽然公司未对深圳地区有线网络整合进度发表评论，但是我们判断，年内启动对关外网络(天隆/天宝)的整合是大概率事件，主要理由在于：1）从上市以来市场即开始预期公司整合深圳全部有线网络资产，但是3 年来迟迟未能展开，近期对天明有线的收购标志着深圳有线网络整合正式启动；2）在广东省网公司成立、省内网络资产整合的外力倒逼之下，深圳有线资产整合进程有望进一步加快；3）深圳关外有线网络尚未完成数字整转和双向改造，存在较大的资金缺口，在面临IPTV 竞争压力下，天隆/天宝对整合的抵制情绪在大幅下降。

　　IPTV 对公司影响并不显著。IPTV 可能在其他省市对当地有线电视运营商产生显著的影响，但是对天威视讯的影响并不显著：1）公司具有提供本地生活资讯的优势，深圳地区IPTV 还无法提供深圳地方电视台节目内容以及部分央视节目；2）公司是国内最具市场竞争力的有线网络运营商之一，与当地电信运营商竞争力基本相当，IPTV在深圳开播并未造成公司有线用户的明显流失。

　　公司合理价值 18.3 元，关注关外有线网络整合进度及广东省网整合预期，维持“增持”评级。我们假设公司未来以1000 元/用户的价格收购宝安、龙岗及盐田地区有线网络资产，定向增发价格20 元，那么公司需要增发7150 万股。整合完成后公司将拥有约240 万用户（关内90 万+光明新区6 万+宝安/龙岗140 万+盐田3 万），假设A 股市场给予公司每用户价值3000 元（歌华有线每用户价值约为2000 元），则公司合理价值72 亿元，对应增发后每股合理价值18.3 元，当前股价已经在一定程度上反映了关外资产的整合预期。但是考虑到广东省网整合预期，我们维持公司股票“增持”评级。